智氪丨賽力斯的難題：扣非虧損9億，經營現金流-20億，問界產量單月-60%-快資訊
4月28日晚，賽力斯公布了其2022年全年財報，以及2023年一季度業(yè)績報告。
(資料圖片)
2022全年，賽力斯實現營業(yè)收入341.05億元，同比增長104%，實現歸母扣非凈利潤-42.96億元，虧損金額同比擴大53.79%。
就全年業(yè)績來看，公司營收位于此前業(yè)績預告區(qū)間中部，利潤位于下限，基本符合市場預期，不過一季報還是有一點辣眼睛。
具體來看，賽力斯2023年一季度實現營業(yè)收入50.91億元，同比下降0.79%；實現歸母扣非凈利潤-9.24億元，虧損金額同比擴大22%；經營活動凈現金流-21.68億，凈流出金額同比擴大超10倍，是本季度財報最危險的一項財務指標。
5月4日晚，賽力斯又公布了其4月份的產銷數據，其中問界系列汽車銷量僅2953輛，同比下降14.13%，產量1236輛，同比下降60%，這無疑又給其脆弱的股價一記重拳。
營收：低迷狀態(tài)產銷數據已先行反應
乘聯(lián)會此前發(fā)布數據顯示，1-3月新能源乘用車批發(fā)銷量達到150.1萬輛，同比增長25.8%。
從賽力斯發(fā)布的銷量數據來看，公司Q1新能源車累計銷量19,973輛，同比增長40.65%，其中問界系列汽車銷量11,674輛，同比增長131.44%，而賽力斯非新能源車型銷量Q1則同比下降超50%。
營收方面，非新能源車銷量下滑是導致公司2023年Q1營收同比微降0.79%至50.91億元的主要原因。
圖：問界系列汽車單月產銷數據 資料來源：Wind、36氪整理
不過，賽力斯新能源車銷量增速遠超行業(yè)平均水平主要源自去年低基數的影響。此前，資本市場曾給出問界系列汽車2023年20萬+的銷量預期，但目前來看已經幾乎無法實現目標。
好在市場已經提前從公司公布的月度銷量數據得到了消息，并做好了心理準備，并未對財報的發(fā)布作出過度反應。
其中一月份銷量的環(huán)比腰斬，以及二三月份的繼續(xù)低迷已經使賽力斯的股價下挫近30%。
然而，最新公布的四月份產銷數據，則有可能會再一步打擊投資者的信心。
在文章開頭我們也提到，問界系列汽車在4月份的銷量僅2953輛，同比下降14.13%。反觀其他新能源車廠的數據，理想4月交付新車2.57萬輛，同比增長516.3%，蔚來4月則交付新車0.67萬輛，同比增長30%。
圖：賽力斯23年4月產銷數據 資料來源：公司公告，36氪整理
毛利率：同比回升、環(huán)比大降，與銷量強相關
再看毛利率，本季度賽力斯毛利率從同比來看有所回升，但環(huán)比則大幅下降。
其中，毛利率同比回升主要源自動力電池成本下滑，以及去年同期低基數下銷量提升帶來的規(guī)模效應。環(huán)比大幅下降，則源自產銷數據環(huán)比大幅下滑帶來的折舊攤銷壓力的劇增。同比與環(huán)比數據的差異，在邏輯上并不沖突。
圖：賽力斯單季毛利率水平 資料來源：Wind、36氪整理
就新能源車企而言，對毛利率影響最大的成本項無非原材料和制造費用兩個科目，其中原材料中占比最大的是動力電池成本，而制造費用中占比最大的則是折舊。動力電池成本與碳酸鋰價格掛鉤，單位折舊則與銷量掛鉤。
從折舊情況來看，截止2023年一季度，賽力斯賬面固定資產+在建工程合計已超90億元，研發(fā)資本化以及土地使用權形成的無形資產+開發(fā)支出超過80億元，上述資產每年至少給賽力斯帶來20多億的折舊攤銷壓力。
從產銷數據來看，賽力斯新能源車銷量同比大幅提升，確實可以降低單位折舊，從而提升對應業(yè)務的毛利率水平。
當然，要是環(huán)比來看，相比2022年Q4問界車型月均10000+的銷量，2023年Q1月均僅約4000的銷量顯然不足以攤薄折舊攤銷費用，因此毛利率才出現環(huán)比大跌的情況。
另外，從碳酸鋰價格來看，今年以來，碳酸鋰價格降幅已超60%，這也帶動著下游動力電池和車企毛利率的回升。
根據最新的一季報數據顯示，寧德時代的毛利率同比提升超6個百分點，比亞迪的毛利率同比則提升超5個百分點。
利潤：拋開政府補助，虧損仍在持續(xù)擴大
單從歸母凈利潤數據來看，賽力斯一季度虧損6.25億，而去年同期則虧損8.39億元，虧損金額已呈縮緊之勢。
然而，這并非源自賽力斯經營層面的改善，而是因為政府補助帶來的非經常性損益的增加。
2023年Q1，賽力斯在賬面確認了3.48億元的其他收益，這部分收益主要來自于政府補助。一般而言，企業(yè)常常是一次性收到政府補助款項，在其他財報期間按條件分期確認收益。
我們認為，賽力斯本次確認的收益，其資金很可能在2022年就已經到賬，而公司利潤表中3.48億元的收益，除了讓報表更美觀外也別無他用。
因此，在將利潤口徑從歸母凈利潤轉向歸母扣非凈利潤后，就會發(fā)現賽力斯的虧損實則在擴大而非縮窄。
有投資者會好奇，從毛利率的角度來看，賽力斯毛利率從22Q1的6.68%上升至23Q1的8.88%，盈利能力整體看起來處于修復中，為何歸母扣非凈利潤卻還在下降呢？
這是因為，賽力斯在費用端，尤其是銷售費用的支出在大幅增加，并且未來很可能還會持續(xù)。
此前，借助華為的銷售渠道，賽力斯的銷售費用率在造車新勢力中曾一度處于非常低的水平。但從2022年下半年開始，賽力斯的銷售費用率開始大幅攀升，從2022上半年的11.76%提升至2023Q1的15.08%。
翻開賽力斯2022年的年報，其48億元的銷售費用中，40億元來自廣宣、形象店建設及服務費。其中，服務費主要包括支付給華為的費用，與汽車銷量強相關。
而在2023年Q1公司汽車銷量低迷的背景下，賽力斯的銷售費用率依然大幅上升，意味著公司可能已經開始加大自營銷售渠道的建設，以擺脫市場對其過度依賴華為的質疑。
但是，與其他自建銷售渠道的造車新勢力相比，這個銷售費用率水平還遠未達標，在銷量不夠給力的背景下，未來賽力斯的燒錢方向很可能會從資本支出轉向銷售渠道的建設。
圖：賽力斯單季度銷售費用率 資料來源：Wind、36氪整理
現金流：壓不住供應商的款項，是最危險的
在本次發(fā)布的財報中，有一個非常令人擔憂的細節(jié)是，賽力斯的經營活動凈現金流連續(xù)兩個季度大額凈流出，累計超過40億元。
而從公司的資金儲備來看，在2022年發(fā)布定增后，賽力斯截止23年Q1賬面貨幣資金及交易性金融資產共約154億元。很顯然，賽力斯的資金儲備無力支撐持續(xù)的大額現金流出。
此前，在我們對賽力斯的分析中曾指出，公司的經營活動現金流看似穩(wěn)健，但主要來自于對供應商款項的占用。截止2022年末，賽力斯應付票據及應付賬款金額達到256.7億元，而高額的應付款項也使得公司的資產負債率達到79%。
79%的資產負債率是什么樣的水平呢？
通過對比國內幾家大型車廠的資產負債率，我們不難看出，賽力斯的資產負債率在同業(yè)中明顯處于高位，與北汽藍谷接近。就具體數據而言，賽力斯的資產負債率高出比亞迪約4個百分點，高出蔚來汽車約8個百分點，高出理想汽車30個百分點。
盡管新能源車老大比亞迪的資產負債率也同樣超過了70%，但比亞迪已經形成了良好的資本市場預期和商業(yè)預期，在這種預期下，公司對上游供應商的占款能力也會不斷維持甚至強化。
具體來看，2022年全年，比亞迪的經營活動凈現金流為1408.38億元，2023年一季度的經營活動凈現金流則為144.66億元，同比增長22%。因此，目前比亞迪還不需要擔憂債務問題。
圖：國內車企資產負債率對比 資料來源：Wind、36氪整理
而賽力斯則不同，在資本市場信心不足的背景下，一旦公司對供應商款項的控制力減弱，那么現金流就會受到非常明顯的沖擊。
回歸到數據，我們就能看出，賽力斯2022Q4/2023Q1的應付賬款及應付票據分別為256.70/231.86億元，也就是說，賽力斯在2023年一季度對供應商凈支付的款項高達近25億元，而這也成為賽力斯2023年Q1經營活動凈現金流大額流出的主要原因。
圖：賽力斯單季度經營活動凈現金流 資料來源：Wind、36氪整理
對賽力斯而言，未來不管是繼續(xù)進行產能擴張，亦或是加強銷售渠道的建設，都需要充足的資金支持，而在低迷的銷量水平下，公司又沒有充足的自我造血能力，未來的賽力斯想要實現持續(xù)經營，只能繼續(xù)依靠外部渠道融資。
但從融資渠道來看，債務端，公司接近80%的資產負債率已無力扛起債務重擔。因此，賽力斯只能通過股權融資“大口回血”。
然而，在股價持續(xù)下跌的背景下，資本市場是否還愿意為賽力斯的股權高價買單還是一個未知數。
在“銷量”這個牽一發(fā)而動全身的指標沒有給資本市場足夠的信心以前，賽力斯股價的下跌可能還沒有結束。
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